A CRISE E SUAS OPORTUNIDADES DE INVESTIMENTO
Por Evy Marques, Paulo Campana e Thiago Medaglia
A desaceleração econômica brasileira, somada a repetidos escândalos envolvendo o segmento de construção civil e óleo e gás, têm causado sucessivas quedas na Bovespa e a desvalorização acentuada dos papéis das empresas envolvidas. Soma-se a isso, a aceleração e maior liquidez da economia norte-americana, a desvalorização do real e a necessidade desesperadora de infraestrutura.
Esse cenário favorece o desenvolvimento de transações destinadas a adquirir empresas ou ativos de empresas em dificuldades financeiras. Essas operações de Distressed M&A – como são internacionalmente conhecidas – tornaram-se mais viáveis com a reforma da Lei de Falências brasileira, em 2005, e com a crise que se avizinha, tendem a deslanchar de vez.
As operações com ativos distressed (sob stress) atraem investidores que aceitam assumir um grau maior de risco sob a expectativa de um retorno mais alto e mais rápido. Se a própria desaceleração econômica brasileira por si só seria suficiente para chamar a atenção desse tipo de investidor, a abundância de oferta e a existência de mecanismos legais e estruturas contratuais capazes de reduzir os riscos parecem fazer do Brasil um campo mais fértil a tais negócios do que era há uma década.
Os Distressed M&A costumam caminhar em ritmo acelerado para estancar a inevitável desvalorização dos ativos de uma empresa.
As operações de Distressed M&A são muito diferentes das fusões e aquisições tradicionais. Os riscos envolvidos são maiores, inclusive aqueles relacionados à execução do projeto, em virtude da existência de uma pluralidade de interesses, muitas vezes conflitantes, que afloram e governam uma empresa insolvente. Os acionistas e administradores podem, por exemplo, ser compelidos a vendê-la contra vontade, por pressão de credores. Ou pode existir credores empenhados em impedir uma alienação de ativos, ou em brigar para que o produto da venda seja usado para o seu pagamento, e não a necessidades prementes de caixa.
Devido aos riscos, a maioria dessas operações é estruturada sob a forma de aquisição de ativos, e não de participação societária, para que o investidor não herde as dívidas – e os problemas – da empresa que naufragou. A Lei de Falências brasileira traz mecanismos jurídicos que viabilizam o divórcio entre os ativos e os passivos, de modo que um potencial investidor possa adquirir os bens pelo que eles efetivamente valem no mercado, sem ter que pagar a conta que outros deixaram. A possibilidade de transferência da atividade empresarial sem a sucessão das obrigações da empresa devedora, inclusive as tributárias e trabalhistas, tornou-se um dos grandes atrativos para aquisições em ambiente de falência ou de recuperação judicial.
Os Distressed M&A costumam ser processos que caminham em ritmo muito acelerado justamente para estancar a inevitável desvalorização dos ativos de uma empresa insolvente. Em razão das sérias limitações de tempo, e também do conhecimento prévio de que os passivos podem superar em muito os ativos da empresa vendedora, as due diligences (levantamento de contingências) costumam ser muito mais limitadas em seu escopo e, dependendo do apetite do investidor, até mesmo inexistentes. As garantias mais comuns ao investidor podem ser uma quimera, já que os credores da empresa devedora costumam estar ávidos para devorar os valores pagos pela aquisição.
Os white knights – investidores apoiados pelos administradores da empresa endividada – podem ser verdadeiros salvadores ao conquistarem também os credores. Mas a lei brasileira também dá mecanismos, ainda pouco usados, para que black knights (investidores contrários à administração da empresa endividada) promovam uma tomada de controle hostil, notadamente em processos de falência. Em algumas situações, a aquisição pode ser realizada por meio de um processo competitivo (tal como um leilão judicial), para conferir transparência à operação, acelerar o processo, maximizar os valores e possibilitar mais segurança a potenciais investidores. Nesse cenário, um stalking horse – o investidor que faz a primeira proposta – pode se beneficiar por ter entrado antes na “corrida” pelos ativos de uma empresa insolvente.
De toda forma, os Distressed M&A são operações de risco. As garantias do comprador estão muito mais vinculadas à solidez dos mecanismos legais utilizados à aquisição do que à remota possibilidade de terem eventuais prejuízos ressarcidos por uma empresa atolada em dívidas. Essas operações exigem, é claro, cuidados e garantias específicas tanto para alienantes como para adquirentes, tais como análise de riscos e contingências, estruturação tributária diferenciada e coordenação dos diversos interesses envolvidos. A criatividade demandada dos profissionais envolvidos nessas modalidades de operação desafia a aplicação de velhas e repetidas fórmulas. Mesmo com todos esses desafios, a disseminação dos Distressed M&A, propulsionada pelas oportunidades que essas operações oferecem, parece ser um efeito colateral da desaceleração econômica brasileira e dos recentes escândalos que se multiplicam nos noticiários.
Evy Marques, Paulo Campana e Thiago Medaglia são coordenadores da área de Distressed M&A do Felsberg Advogados e, respectivamente, sócios das áreas de Societário, Insolvência e Tributário.
Valor Econômico de 5.3.2015
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